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事件：2023 年8 月14 日，九洲药业发布2023 年中报业绩。上半年公司实现营业收入32.55 亿元，同比增长10.16%；归母净利润6.22 亿元，同比增长32.83%；扣非归母净利润6.13 亿元，同比增长30.78%。单季度看，公司Q2 实现营业收入15.03 亿元，同比下降4.90%；归母净利润3.41 亿元，同比增长31.04%；扣非归母净利润3.39 亿元，同比增长24.04%。

CDMO 项目和订单稳健增长，客户产品快速放量带动商业化收入增长。分板块，上半年CDMO 收入24.82 亿元，同比增长25.91%，毛利率40.95%（+0.95pct）；原料药业务收入6.93 亿元，同比下降10.87%，毛利率32.12%（+2.42pct）。公司CDMO 管线漏斗持续丰富，截至2023 年上半年累计承接934 个项目，其中已上市项目29 个（+26.1%）、三期临床项目66 个（+20.0%），二期及一期项目839 个（+26.7%）。客户已上市项目持续稳定放量，商业化阶段项目收入稳步提升。诺华作为公司第一大客户，上半年诺欣妥全球销售额29.15亿美元，同比增长35%，全年销售有望超60 亿美元；瑞博西尼全球销售额9.08亿美元，同比增长73%，市场份额快速上升，随着未来早期乳腺癌适应症的申报和获批，瑞博西尼销售有望获得新增长点。

提供一站式多肽药物服务，技术平台保持领先。公司具备从定制肽、注册申报到生产的一站式能力，固相合成、液相合成、固液相结合等多种能力可用于中长肽、长肽、困难肽序的合成，核心团队拥有超过15 年多肽研发和管理经验。

公司多肽平台已承接并交付多个定制肽和多肽新药IND 委托研发业务，助力客户多个项目的国内外申报。今年4 月瑞博苏州首批多肽中间体顺利出料，多肽年产能可达到约100kg。

持续推进产能建设，CDMO、制剂及原料药产能全面提升。（1）2023 年上半年瑞博台州一期完成主体建设，进入设备安装阶段；（2）浙江瑞博喷雾干燥生产车间完成车间改造及设备安装，下半年将投入使用；（3）瑞博苏州中试研发楼的合成反应区主体设备安装完成，下半年将交付使用；（4）药物科技车间完成升级改造并投用，正推进多个产品转移验证生产；（5）瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作。此外公司收购山德士中山制剂工厂并完成交割，成功整合管理体系和人才团队，正在着手构建软胶囊、口服液、高活性固体制剂等生产线建设。

投资建议： 我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为12.03/16.02/20.91 亿元，对应PE 为19/15/11 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：药物研发失败风险、药物研发周期较长的风险、经营规模扩大带来的管理风险、行业监管政策风险、安全生产风险等。